FTD-Serie: Wissen, was die Märkte bewegt
Inflation oder Deflation, Rezession oder Depression? Setzen staatliche Hilfspakete an der richtigen Stelle an, wie wirken sie sich auf Devisen und Börsen aus? Sollte man auf Gold, Renten oder Aktien setzen? Welche Sektoren und Firmen sind vielversprechend, welche Fusionen überflüssig? "Das Kapital", die führende Kolumne für Finanzmarktthemen, gibt pointierte Antworten.
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Das Kapital: Aktien bei Löhnen von anno dazumal
Die Firmen erhöhen ihre Verkaufspreise, senken die Lohnstückkosten und verwöhnen die Börse so mit immer höheren Gewinnspannen. Daran ist eine ganze Generation von Aktienanlegern gewöhnt. Warum da noch weiter nachdenken?Aktien sind billig, Aktien sind billig, Aktien sind billig. So oft, wie man das zu hören bekommt, könnte man es fast glauben. Aber haben wir nicht in der Handelsschule gelernt, dass Aktien tatsächlich teuer sein müssen, wenn alle (die längst entsprechend positioniert sind) sagen, Dividendentitel seien billig, weil darin eine verdächtig sorglose Zukunftserwartung zum Ausdruck kommt? Und haben wir nicht ebenfalls gelernt, dass Aktien tatsächlich erst dann billig sind, wenn sie gemeinhin als Teufelszeug gebrandmarkt werden und keiner sie mehr haben möchte? So war es jedenfalls in den frühen 80ern, als niemand mehr einen Cent auf europäische Aktien geben wollte und das Kurs-Umsatz-Verhältnis mithin auf weniger als 0,2 gefallen war. Bis 2000 hatte sich der MSCI Europa in realen D-Mark/Euro anschließend fast verachtfacht. Jetzt liegt das Kurs-Umsatz-Verhältnis bei fast eins - und mit ein paar kleinen Ausnahmen ist das bereits seit den späten 90ern der Fall. Zufälligerweise stagnieren seither auch die realen Kurse.
Natürlich ist es leicht, Aktien als billig einzustufen, vor allem im Vergleich zu Staatsanleihen, obwohl Japan gerade diesbezüglich zur Vorsicht gemahnt. Der Leser möge einen Blick auf die Grafik werfen, um zu erkennen, warum. Darin ist zum einen der MSCI Deutschland im Verhältnis zum nominalen BIP abgetragen, zum anderen ein Margenindikator für die hiesige Industrie. Der Margenindikator ist das Verhältnis der Erzeugerpreise (ohne Energie) zu den Lohnstückkosten. Und wie leicht zu sehen ist, ist die daran gemessene Rentabilität der Firmen überaus hoch: Im gleitenden Dreimonatsdurchschnitt gerechnet sind die Verkaufspreise im Verhältnis zu den Lohnstückkosten um satte 25 Prozent höher, als sie es seit 1970 im Mittel waren. Seit Juli 1993 sind die Preise um 16,5 Prozent gestiegen, während die Lohnstückkosten um 19 Prozent gesunken sind. Damit verglichen ist der MSCI-Stand mau, was für Aktien spräche.
Doch wie konnten die Firmen ihre Preise erhöhen, wenn ihre Mitarbeiter offensichtlich nicht mehr an den Produktivitätsfortschritten teilhaben durften? Woher kam also die Nachfrage, die es den Firmen erlaubte, ihre Verkaufspreise anzuheben? Na, in den 90ern haben die hiesigen privaten Haushalte ihre Kredite auf gut 1500 Mrd. Euro verdoppelt, dann folgten die Verbraucher in den angelsächsischen und südeuropäischen Ländern, dann die Staaten rund um die Erde. Doch was passiert, wenn der Kredit plötzlich versiegt, haben die vergangenen Jahre auf beängstigende Weise belegt: Ende 2008 war sogar das "operative", also das mächtig geschönte Ergebnis im S&P 500 negativ.
Stellt sich die Frage, wie sich das Missverhältnis zwischen Umsätzen und Kaufkraft auflösen wird, das in weiten Teilen des Westens vorherrscht. Die Rentenanleger setzen jetzt, da immer mehr Kreditnehmer (inklusive der Staaten) an ihre Verschuldungsgrenzen stoßen, auf die japanische Variante, in der fallende Verkaufspreise an der Rentabilität und an der Bewertung von Aktien nagen. Die Goldanleger wetten darauf, dass die Überflutung mit Zentralbankgeld angesichts der nachlassenden inflationsdämpfenden Wirkungen der Globalisierung sowie der Vergreisung im Westen spätestens in ein paar Jahren Inflation zeitigen wird. Die Aktienanleger hingegen hoffen darauf, dass alles so bleibt, wie es ist. Und selbst gegen Inflation seien Aktien als Anspruch auf Sachwerte immun, sagen sie. Als wenn es die frühen 80er nie gegeben hätte, als die Zentralbanken letztlich mit zweistelligen Zinssätzen gegen die (Lohn-)Inflation vorgegangen sind - mit dem Ergebnis eines Kurs-Umsatz-Verhältnisses von 0,2 in Europa.
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17.08.2010
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