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Portfolio: Heuschrecken im Sonderangebot
Private-Equity-Firmen notieren an der Börse unter ihrem inneren Wert. Der Abschlag ist aber nur zum Teil gerechtfertigt.Wer den vollen Preis zahlt, ist selbst schuld. Das gilt für den Neuwagen oder die Küche genauso wie für die Aktionsware im Supermarkt. Auch an der Börse locken immer wieder Schnäppchen. Derzeit zum Beispiel notieren die Aktien börsennotierter Beteiligungsgesellschaften in Europa rund ein Drittel unter ihrem inneren Wert (Net Asset Value, NAV). Doch für diese Titel gilt das Gleiche wie für andere Sonderangeboten: Ein günstiger Preis allein schützt nicht vor einem Fehlkauf.
Private-Equity-Firmen haftet der Ruf als Heuschrecke an: In Boomzeiten hebelten viele ihre Investments mit hohen Krediten und saugten ihre Beteiligungen aus. Einige brachen unter ihren Schulden zusammen, die große Pleitewelle blieb bislang aber aus. "Die vergangenen Jahre haben gezeigt, dass Private Equity keine Massenvernichtungswaffe ist, auch wenn uns das viele glauben machen wollten", sagt Wilken von Hodenberg, Chef der im SDAX notierten Deutschen Beteiligungs AG (DBAG).
Auf dem Papier hat Private Equity eine geringe Korrelation zum Aktienmarkt, darum steht die Anlageklasse im Ruf, das Risiko im Portfolio zu streuen. Zum Teil entsteht dieser Eindruck aber bloß, weil bei den geschlossenen Fonds nur einmal im Monat oder im Jahr ein Kurs berechnet wird. "Bei Private Equity handelt es sich wie bei normalen Aktieninvestments um Beteiligungen an Unternehmen, darum ist die Korrelation gar nicht so gering, wie viele vermuten", sagt Bernd Hartmann, Investmentstratege bei der Liechtensteiner VP Bank. Einige Unterschiede gebe es aber: "Oft handelt es sich um Turnaround-Kandidaten, außerdem spielen eher unternehmensspezifische Faktoren wie das Management eine Rolle. Dazu kommt die höhere Abhängigkeit vom Kreditmarkt."
Beteiligungen an Private-Equity-Fonds verlangen hohe Zeichnungssummen, darum bieten börsengehandelte Vehikel eine Alternative. "Die Frage ist, ob börsennotierte Beteiligungsgesellschaften die Anlageklasse Private Equity abbilden können", sagt Jürgen Raeke, Geschäftsführer von Berenberg Private Capital. "Auf lange Sicht schon, auf kurze Sicht aber bestimmt der allgemeine Trend am Aktienmarkt die Kursentwicklung."
Die 50 größten Aktien der Branche haben gemessen am LPX-50-Index in diesem Jahr fast 16 Prozent gewonnen. Trotzdem handeln nach wie vor fast alle Unternehmen mit einem Abschlag zum NAV. Diese Kennzahl gibt an, wie viel die Beteiligungen bereinigt um Schulden wert sind - nach Auffassung der Private-Equity-Gesellschaft.
"Weil in den NAV viele zukunftsgerichtete Variablen einfließen, haben die Gesellschaften bei der Berechnung gewisse Spielräume", sagt VP-Bank-Stratege Hartmann. "In dem Abschlag spiegelt sich wider, dass viele Private-Equity-Firmen vor dem Ausbruch der Kreditkrise Unternehmen übernommen haben, die sie heute wesentlich günstiger erwerben könnten." Die NAVs seien zum Teil zwar deutlich nach unten korrigiert worden, das Minus falle aber lange nicht so stark aus wie am Aktienmarkt insgesamt.
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Der Discount steht auch für ein weiteres Risiko, sagt Hartmann: "Viele Beteiligungen wurden relativ kurzfristig finanziert. Die Private-Equity-Firmen sind also darauf angewiesen, dass die Anschlussfinanzierung klappt." Berenberg-Experte Raeke spricht von einer "Unsicherheitsprämie". "Ob der NAV den Wert der Unternehmen korrekt abbildet, ist für den Anleger nicht nachprüfbar und darum eine Frage des Vertrauens", sagt er.
Ein gewisser Discount ist also angemessen. Doch wann handelt es sich um ein wahres Schnäppchen? "Wenn die Private-Equity-Firma durch Verkäufe beweisen konnte, dass sie ihre Beteiligungen seriös bewertet, die Portfoliounternehmen nicht insolvenzgefährdet sind, der Emittent außerdem solide finanziert ist und die Aktie dann auch noch mit 40 Prozent Discount handelt - dann ist das meiner Meinung nach eine echte Chance", sagt DBAG-Chef von Hodenberg. Sein eigenes Unternehmen musste bislang noch keine Beteiligung unter dem NAV abstoßen. Allerdings ist der Discount nach der jüngsten Erholung der DBAG-Aktie auf neun Prozent geschrumpft.
Nach wie vor mit hohen Abschlägen gehandelt werden börsennotierte Dachfonds wie Princess oder Pantheon. Für deutsche Anleger waren Investments oft schon deshalb unattraktiv, weil viele Banken die ausländischen Gesellschaften als intransparente Fonds führten und sie der Fiskus mit einer Strafsteuer belegte. Diese Einstufung ist nach Angaben der Brancheninitiative LPEQ inzwischen passé. Nun würden die Titel behandelt wie andere Aktien auch.
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24.08.2010
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